会员登录密码注册 登录

投稿请发至邮箱:news@swcjw.com.cn

您当前的位置:首页 > 幻灯片

李迅雷:A股不是被经济牵着的那条狗

时间:2016-03-21 23:31    来源:财经网  

  教科书里对于股市的传统描述:股市是经济的晴雨表。但过去国内老股民通常抱怨,经济增长那么快,股市的表现却如此差。意思是股市没管好。不过,股市与经济或多或少总是相关的,如果无关,那么为何投资者要花那么多时间去研究宏观经济。因此,还有一种能够广为认可的说法:股市与经济关系,就像狗与牵狗人之间关系,狗有时可以跑在人的前面,有时也可以落在人的后面,但终究是被人牵着的。

  但实际上很多时候,资本市场的价格都是远远脱离基本面。尤其对于A股来说,它们与经济基本面的距离更远。

  还记得A股曾经历技术分析时代吗

  估计大部分人都不知道国内股市研究曾经是技术分析的天下。时间大约在1990-1995年这段时间,也就是说,中国股市的25年历史里,其中有20%的年份投资者都是搞技术分析的。当然,现在仍然不少人还在做技术分析,但主流的分析师们则不屑于这种不需要专业背景的分析方法了。

  但实际上对于目前A股而言,用基本面解释不了的现象,用技术分析倒是完全可以解释的。按我的逻辑,A股市场是高度管制的市场,管制则会导致价格扭曲。比如,A股中与H股同股不同价的股票比比皆是,有些价格之间的差异非常大,甚至股价相差5、6倍。这就无法用基本面来解释了。即便目前沪港通已经实行了一年多,A+H的溢价率也没有下降。而B股对境内投资者开放都已经15年了,与A股的价差依然还是很大。

  管制的市场会导致价格扭曲,开放的市场同样会出现价格扭曲,区别在于,管制会导致价格长期扭曲,而开放市场的价格扭曲是短期的。

  据说美国最早做技术分析的大师,会居住在一个与世隔绝的地方,得不到任何信息。每天股市收盘后,会有人给他送来当天交易的各项数据,他根据交易量和交易价格来预测股价走势。因为量与价的变化实际上是所有信息的反映,而他则要避免各种市场噪声来影响他的判断。

  本人应该是国内最早从事资本市场宏观研究的人士之一,起始时间是在92年。但在当时技术分析一统天下的时代,我还够不上市场专业分析人士的资格。而如今,技术分析方法也早已不登大雅之堂了。但是,对于一个管制的市场,一个资金大进大出、换手率奇高的市场,基本分析的作用究竟有多大呢?

  所以,在如今这样一个信息泛滥、信息传播极速的时代,真的是有太多的信息来干扰我们的判断,有太多的利益或情绪来影响分析的客观性和独立性。既然价和量的变化能够反映所有信息,那为何就不能用技术分析的方法摆脱宏观和微观基本面的困扰呢?

  

pic001

 

  宏观及估值因素在股市的不同阶段占比并不高

  本图选自《资产膨胀下的估值缺憾》(2007,李迅雷)

  股市比兔子快 经济比树懒慢

  今年以来,周期股的表现要好于中小创,于是,有关新一轮经济周期将启动的预言又不绝于耳。各家卖方团队都纷纷推出周期股报告。如果新一轮经济周期真的起来了,那中国经济将真是绝路逢生。供给侧结构性改革也不需要了,去产能、去库存也不需要了;日本和欧盟不需要负利率了。

  如果只是从大宗商品价格的上涨,看成是周期崛起的依据,那逻辑是太不充分了。大宗商品的价格波动往往是巨大的,会完全脱离基本面。比如,原油价格在08年的时候,最高到了147美元/桶,而在今年1月则跌破30美元/桶。如此巨大的波动,与全球原油消费量的稳步增长似乎没有什么相关性。

  再看一下国际大宗商品价格,如铁矿石、煤炭和玉米价格,在过去4年中也出现过暴涨暴跌:铁矿石价格从03年至11年的7年中,涨了12倍,之后又大幅回落,至2015年末下跌了80%。煤炭价格也在过去4年中大约下跌了60%左右;玉米价格则在过去3年中跌了50%左右。

  相比之下,国内价格大宗商品价格的波动幅度要小于国际。原因在于,国际市场被大资金及资源国的操控更明显。而国内价格的波动则更容易受到政府的干预,当然,政府是出于行业保护的目的。大家都指责发改委,说油价跌了你不下调价格,涨了你就上调。我觉得发改委也不是完全不讲道理,控制油价波动幅度无论对应企业还是消费者,都是有好处的。

  正是因为全球货币增长的速度远远超过经济增长的速度,所以,资本市场的波动就会离经济的基本面越来越远。大资金可以操纵,资源国可以操纵,货币管制和资本市场的管制也可以操纵。如果是这样的话,所谓的晴雨表作用就很难体现了。

  对于A股市场而言,其活跃程度在全球所有股市中都是屈指可数的。全球股市中非常活跃的纳斯达克股市去年的年换手率也不过是250%左右,但去年我国的创业板年换手率达到了1200%,考虑到A股交易的80%以上交易量是个人投资者创造的,这样计算下来,个人投资者在创业板上的年换手率要超过40倍。如此频繁的交易,让A股市场只能成为一匹脱缰的野马,肆意妄为。

  所以,股市与经济的关系,就有点像最近高票房的《疯狂动物城》里的兔子与树懒的关系。兔子已经把一个故事奖励好几遍了,但树懒却还没有讲完这个故事。09年A股市场就开始讲新一轮经济周期将开启,周期股大涨,但现实版的经济却只是一个反弹。10年之后,股市又炒作库存周期,结果也不了了之。12年周期股再次反弹,但GDP增速却继续下行。

  

pic002

 

  股市与经济的关系,就像《疯狂动物城》里的兔子与树懒的关系

  07年至今,中国经济始终维持一个向下走势,但股市则已经经历了好几轮牛市和熊市。现实世界与虚拟世界之间的鸿沟越来越大。去年的一轮大牛市,虽然短暂却很壮观,回过头来看,经济比前年更糟了,货币增加了不少,但债务的增长比M2更快。尽管如此,股市的底部还是抬高了不少,一线房价涨得更多。经济也罢,政策也罢,都不能改变现实,只有货币,才能改变虚拟世界的价格。

  经济还有好多来回涨跌何须纠结理由

  当前,看空经济的人居多,我也是其中之一。有人据此认为我是想刻意做空股市,呵呵,哪有这番图谋和能力。何况看空经济未必看空股市,看空股市也未必看空板块和结构性机会。今年以来,我写了不少随笔,记得写过《股票高估值现象仍将延续》、《为何100倍市盈率股票比20倍更有投资价值》。凡是股价涨的时候,便会得到很多赞,跌的时候,得到很多骂。

  其实,无论是经济还是股市,它们的变化都不会是沿着一根斜线向上,或沿着一根斜线向下。都会有多次反复甚至逆转。但人们是逻辑却往往是一条直线,如人民币贬值斜率一大,则马上想到1:7甚至1:8,斜率趋缓,则贬值预期大幅减低。最近人民币再度升值,引发股市大涨。

  但我认为,人民币贬值将是一个长期趋势,没有五年时间是不可能到位的;毕竟人民币升值过程大约持续了9年。同样,中国经济也不可能马上崩溃。当年为应对次贷危机,美国在09年的财政赤字率接近10%,中国目前也不过3%左右,更何况,中国政府的资产负债表要比美国政府强多了。过去25年中,发生过经济衰退的国家比重很高,美国、日本、德国等都在两次以上,但中国和法国却没有过一次。为什么呢?政府的力量很强。

  当然,不发生经济衰退未必是好事,就像人总是不发烧也未必身体健康一样。

  人们的悲观预期或乐观预期,是很容易被强化的,因为人是理性加情绪的动物。人的寿命决定了人的眼光。所以,股市的波动其实就是情绪的波动。年初对人民币、对经济看得太空,对货币政策、对注册制看得太严肃,一旦出现了预期差,悲观情绪转眼变成了乐观情绪。我们一直担心世界末日,其实,世界没有末日,但每个人都有末日。

  这么多年来,大部分投资者都一直在为自己持有的资产上涨找理由。在我看来,任何一种资产价格的上涨,都是可以找到理由的。如股市作为经济晴雨表即便不体现在指数上,也可以体现在个别行业上,购房首付比例下调,房地产股肯定得益;南海局势紧张,军工股表现就好。但并不是所有的资产价格上涨都需要十分明晰的理由,这叫炒朦胧。

  比如,今年发行的航天纪念币的价格,就已经从面值10元上涨至63元,涨幅5倍多,超过大部分IPO股票价格的涨幅吧。而15年发行的贺岁币(2羊),也是10元面值,现在也涨到了123元,涨了11倍。这些资产价格的上涨原因,都不用去研究行业属性、公司成长性或是否属于一线城市的核心地段。

  荷兰的郁金香球茎曾被大肆炒过,国内的君子兰也曾被炒过,甚至还有普洱茶、大蒜和生姜。尤其是当今货币规模不断膨胀,资产荒日渐凸显的时候,整体估值水平就会被抬高。而真正股市的高手,是能够精准揣摩散户心理、又能做到反人性的人。

  当然,不是所有的市场都在博傻,全球主流的成熟市场还是适用于价值投资理念的。A股市场,尽管散户所占的市值只有15%左右,之所以还被认为是散户市场,因为交易量占比超过80%。为了保护散户利益,稳定指数成为目标,一二级市场管制成为手段。既然如此,我们就不可能形成一个具有合理估值体系,能预期经济波动的股市。

  总之一句话:晴雨表、政策市、资金市都有道理,都会在某一阶段成为影响股价的主因,但对于估值和股价,千万不要按照教科书,太认真、太机械去研究了。

█请返回商务财经网新闻首页>>>>>

标签:李迅雷

免责声明:本文仅代表作者个人观点,与商务财经网无关。其原创性以及文中陈述文字和内容未经本站证实,对本文以及其中全部或者部分内容、文字的真实性、完整性、及时性本站不作任何保证或承诺,请读者仅作参考,并请自行核实相关内容。

栏目更新
栏目热门

商务财经网介绍|投资者关系 Investor Relations|联系我们|法律义务|意见反馈|版权声明

商务财经网Copyright©《中国工业和信息化部网站备案许可证》编号:京ICP备17060845-2